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本期上市公司交易簡(jiǎn)析精選了格蘭仕要約收購惠而浦案例，對(duì)本次交易的基本架構(gòu)以及交易看點(diǎn)進(jìn)行簡(jiǎn)要梳理、評(píng)析。

一、前言

2021年5月6日，惠而浦（中國）股份有限公司（股份代碼：600983，“惠而浦”）發(fā)布公告，廣東格蘭仕家用電器制造有限公司（“格蘭仕”）通過部分要約收購的方式，取得惠而浦51.1%的股份，惠而浦的控股股東由惠而浦（中國）投資有限公司（“惠而浦中國”）變更為格蘭仕。

以下是我們對(duì)本次交易基本情況以及重點(diǎn)關(guān)注問題進(jìn)行的簡(jiǎn)要梳理。

二、本次交易基本情況

本次交易前，惠而浦中國和合肥市國有資產(chǎn)控股有限公司（“合肥國控”）分別持有惠而浦51%和23.34%的股份，格蘭仕及其控股股東、實(shí)際控制人均未持有惠而浦的任何股份。

2020年8月26日，惠而浦公告了要約收購報(bào)告書摘要及提示性公告（“《提示性公告》”），稱格蘭仕正在與惠而浦相關(guān)股東商談本次要約收購事宜，各方尚未達(dá)成一致意見。此外，本次要約收購尚待取得中國及境外反壟斷部門的批復(fù)。2020年8月27日，惠而浦中國、合肥國控分別發(fā)布公告，對(duì)格蘭仕本次要約收購表示歡迎。2021年3月29日，惠而浦披露了《要約收購報(bào)告書》等公告。

根據(jù)公開信息，本次要約收購方案如下：

2021年5月，惠而浦中國和合肥國控分別接受要約，將所持有的23,836.28萬股股份（占惠而浦總股本的31.1%）和15,328.78萬股（占惠而浦總股本的20%）轉(zhuǎn)讓給格蘭仕。本次交易結(jié)束后，格蘭仕持有惠而浦51.1%的股份，惠而浦中國和合肥國控分別持有19.9%和2.34%的股份。

本次交易前后惠而浦的股權(quán)結(jié)構(gòu)變化如下：

交易完成前

交易完成后

三、本次交易的主要看點(diǎn)

1、關(guān)于收購上市公司控股權(quán)不同方式的探討

我們理解，格蘭仕本次交易旨在取得惠而浦的控制權(quán)。考慮到本次交易前惠而浦的股權(quán)較為集中，若格蘭仕僅取得30%以下的股份可能無法達(dá)到控股之目的；若格蘭仕擬取得惠而浦30%以上的股份，可以直接采取部分要約收購的方式（“一步走模式”），也可以先通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式受讓惠而浦股東所持有的部分股份，再發(fā)起部分要約收購以取得惠而浦的控股權(quán)（“兩步走模式”）。關(guān)于前述兩種模式在收購價(jià)格和交易完成確定性等方面的區(qū)別，我們嘗試做如下分析和說明： 

（1）關(guān)于收購價(jià)格

根據(jù)《上市公司收購管理辦法》等相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，以上兩種模式的交易價(jià)格應(yīng)滿足如下要求：

· 一步走模式：①最低價(jià)格：不得低于要約收購提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)收購人取得該種股票所支付的最高價(jià)格；②一般基準(zhǔn)：低于提示性公告日前30個(gè)交易日該種股票的每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的，收購人聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問應(yīng)當(dāng)就該種股票前6個(gè)月的交易情況進(jìn)行分析，說明是否存在股價(jià)被操縱、收購人是否有未披露的一致行動(dòng)人、收購人前6個(gè)月取得公司股份是否存在其他支付安排、要約價(jià)格的合理性等。

· 兩步走模式：①協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格：對(duì)于上交所和深交所主板上市公司而言，不低于股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽署日前一交易日收盤價(jià)的九折，對(duì)于上交所科創(chuàng)板和深交所創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，不低于八折；②要約收購價(jià)格：須滿足前述“一步走模式”下的最低價(jià)格要求和一般基準(zhǔn)要求。

我們理解，前述兩種模式應(yīng)滿足的交易價(jià)格要求不同，且并無任何一種在交易價(jià)格方面有明顯的優(yōu)勢(shì)，實(shí)踐中兩種模式均有先例。對(duì)于“兩步走模式”而言，若其在協(xié)議轉(zhuǎn)讓后6個(gè)月內(nèi)披露要約收購提示性公告，要約收購價(jià)格應(yīng)不低于協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格，若未能在6個(gè)月內(nèi)披露的，法律法規(guī)層面對(duì)于協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格和要約收購價(jià)格的關(guān)系未作規(guī)定。我們梳理了“兩步走模式”部分市場(chǎng)案例的交易流程和價(jià)格安排，具體可參見附件。

（2）關(guān)于交易完成的確定性

在“兩步走模式”下，鑒于收購人和轉(zhuǎn)讓方簽署了股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，轉(zhuǎn)讓方有義務(wù)據(jù)此向收購人轉(zhuǎn)讓相關(guān)股份，且技術(shù)上可以要求轉(zhuǎn)讓方承諾參與要約收購，交易完成的確定性相對(duì)較強(qiáng)，例如附件中的案例一。在“一步走模式”下，若上市公司披露提示性公告的時(shí)點(diǎn)和實(shí)際開展要約收購的時(shí)點(diǎn)存在一定間隔，則不排除實(shí)際收購時(shí)的二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)遠(yuǎn)高于收購價(jià)格的可能，如果收購人未事先與大股東就其接受要約達(dá)成一致，將會(huì)加大交易完成的不確定性。

2、關(guān)于股東特殊權(quán)利安排

2021年5月6日，惠而浦中國與格蘭仕簽訂了《股東協(xié)議》，就要約收購?fù)瓿珊蠡荻值墓局卫硎乱诉M(jìn)行約定：（1）就惠而浦的公司章程修訂、增加或減少注冊(cè)資本、發(fā)行證券及分立、合并、解散、重組、清算等事項(xiàng)，須經(jīng)出席股東大會(huì)的股東所持表決權(quán)80%以上通過；（2）就聘任或者更換承擔(dān)上市公司審計(jì)工作的會(huì)計(jì)師事務(wù)所及其他合規(guī)審計(jì)師事項(xiàng)，須經(jīng)全體董事80%以上通過；（3）惠而浦設(shè)置12個(gè)董事席位，其中格蘭仕9席，惠而浦中國3席。2021年5月22日，惠而浦股東大會(huì)審議通過了前述約定所涉及的章程條款修正案，我們暫未檢索到監(jiān)管部門對(duì)于前述約定和章程修訂的問詢函。

考慮到要約收購?fù)瓿珊蠡荻种袊钟谢荻?9.9%的股份，我們理解，前述安排的實(shí)質(zhì)是給予惠而浦中國對(duì)特定事項(xiàng)的一票否決權(quán)。根據(jù)我們的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，可能是出于保護(hù)上市公司股東平等權(quán)利的考慮，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于上市公司特定股東在公司治理層面享有特殊權(quán)利的態(tài)度較為謹(jǐn)慎，前述案例并不常見。

3、關(guān)于國有企業(yè)接受大幅低于二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的要約收購價(jià)格

在本次交易中，要約收購價(jià)格為5.23元/股，要約收購期的首日收盤價(jià)為7.58元/股，最后一日收盤價(jià)為9.90元/股，均高于要約收購價(jià)格。根據(jù)公開信息，合肥國控并未事先承諾接受要約，但最終仍參與了要約收購。

我們理解，合肥國控接受低于二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的要約收購價(jià)并未違反國資監(jiān)管規(guī)定。實(shí)踐中，國有企業(yè)股東在參與上市公司相關(guān)交易時(shí)，通常會(huì)關(guān)注交易價(jià)格低于二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)是否存在國有資產(chǎn)流失的問題，本次交易中合肥國控案例可供其他交易參考。

附件：“兩步走模式”市場(chǎng)案例的交易流程和價(jià)格安排