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本期海問上市公司交易簡析精選了中公教育重組上市案例，對本次交易的基本架構以及交易看點進行簡要梳理、評析。

一、前言

2018年11月2日，中國證券監督管理委員會（“中國證監會”）上市公司并購重組審核委員會（“并購重組委”）發布審核結果公告，亞夏汽車股份有限公司（“亞夏汽車”，股票代碼為002607）發行股份購買資產項目獲得有條件通過。2019年2月21日，亞夏汽車發布公告，正式更名為中公教育，標志著中公教育重組上市的完成。

以下是我們對本次交易基本情況以及監管部門關注的重點問題進行的簡要梳理。

二、本次交易基本情況

本次交易方案包括以下三個部分：

1、重大資產置換

亞夏汽車擬將截至評估基準日除保留資產以外的全部資產與負債作為置出資產，與李永新等11名交易對方持有的中公教育100%股權中的等值部分進行資產置換。其中保留資產包括：（1）上海最會保網絡科技有限公司18%股權；（2）安徽寧國農村商業銀行股份有限公司7.81%股份；以及（3）12宗國有土地使用權及土地上附屬的房產、在建工程。

2、發行股份購買資產

本次交易中亞夏汽車擬置出資產最終作價133,503.36萬元，擬置入資產最終作價1,850,000.00萬元，兩者差額為1,716,496.64萬元。擬置入資產與擬置出資產交易作價的差額部分由亞夏汽車以發行股份的方式自中公教育全體股東購買。

3、股份轉讓

亞夏汽車控股股東安徽亞夏實業股份有限公司（“亞夏實業”）向中公合伙（中公教育全體股東按其持有中公教育的持股比例設立的有限合伙企業，系為本次交易設立）和李永新分別轉讓其持有的80,000,000股和72,696,561股亞夏汽車股票。其中：

（1）李永新等11名交易對方同意將與上市公司進行資產置換取得的擬置出資產由亞夏實業承接，作為中公合伙受讓80,000,000股亞夏汽車股票的交易對價； 

（2）李永新以100,000.00萬元現金作為其受讓72,696,561股亞夏汽車股票的交易對價。

上述重大資產置換、發行股份購買資產和股份轉讓互為條件，任何一項不生效或因故無法實施的，其他兩項也不生效或不予實施。本次交易完成后，上市公司將持有中公教育100%股權，上市公司的控股股東和實際控制人將變更為李永新和魯忠芳（李永新之母，二者系一致行動人）。

本次交易前后亞夏汽車的股權結構變化如下：

三、本次交易的主要看點

1、交易方案中設計了老股轉讓安排

本次交易采用資產置換+發股買資產+老股轉讓相結合的方式，在交易方案中增加了老股轉讓這一在借殼交易中并不常見的安排。這一交易方案既完成了對殼公司的清理，滿足中公教育借殼上市的目的，又通過老股轉讓的方式降低了中公教育股東股份被攤薄的程度，且滿足了殼公司實際控制人獲得現金的需求。

2、受減持新規影響為本次交易設立中公合伙

根據中國證監會2017年5月26日發布的《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》及深交所2017年5月27日發布的《上市公司股東及董監高減持股份實施細則》（以下簡稱“《減持新規實施細則》”），“大股東減持或者特定股東減持，采取協議轉讓方式的，單個受讓方的受讓比例不得低于公司股份總數的百分之五”。考慮到《減持新規實施細則》關于單個受讓方通過協議受讓上市公司股份比例不得低于上市公司股份總數5%的規定及中公教育部分股東持股比例較低的實際情況，中公教育全體股東同意按其各自持有的中公教育股權比例設立中公合伙，作為單一受讓方協議受讓前述80,000,000股亞夏汽車股票（占本次交易完成前上市公司股份總數的9.75%）。

3、上市公司發行股份購買資產價格與股權轉讓價格存在差異

本次交易中，中公合伙受讓亞夏實業所持亞夏汽車股票的價格為12.69元/股，李永新受讓亞夏實業所持亞夏汽車股票價格為13.76元/股，上市公司發行股份購買資產的發行價為3.27元/股（分紅全部實施后），受讓股份價格與上市公司發行股份價格差異較大。

亞夏汽車在反饋中國證監會問題時說明，上述差異的原因在于：

· 定價基礎不同。

中公合伙及李永新受讓亞夏實業所持亞夏汽車股票的價格系各方在綜合考慮本次交易相關因素且在交易各方對重組完成后上市公司預期股價的基礎上協商確定，而發股價格是根據《上市公司重大資產重組管理辦法》并參考市場慣例，選擇定價基準日前20個交易日上市公司股票交易均價的九折作為基礎。

· 交易性質和內容不同。

股份轉讓為中公合伙及李永新與亞夏實業之間就買賣亞夏汽車存量股份的交易行為，標的為亞夏實業持有的亞夏汽車存量股份。而發行股份購買資產為上市公司與中公教育股東之間就買賣中公教育股權的交易行為，標的為中公教育股東持有的中公教育股權，新增的發行股份為上市公司為獲得中公教育股權而支付的對價。該兩種交易的性質和內容不同，從而導致定價也存在一定的差異。

4、民辦非學校改制未完成是否影響上市公司置入資產的權屬清晰

中公教育下設30余所民辦非企業法人形式民辦學校（“民非學校”），該等民非學校尚未改制為營利性民辦學校，該等情況是否影響上市公司發行股份所購買資產的權屬清晰是監管部門的重點關注問題之一。

對此，亞夏汽車在反饋中國證監會問題時，從以下幾個方面論證了置入資產為權屬清晰的經營性資產：

· 中公教育下屬民非學校及其運營規模對于中公教育的經營業績不構成實質性影響。

中公教育下屬民非學校占中公教育下屬全部直營分支機構數量的比例僅為5.01%，2015年至2017年三個會計年度合計取得的主營業務收入占中公教育當期主營業務收入的比例均未超過1.5%，最近三年其合計的辦學結余（相當于利潤）均未超過中公教育當期凈利潤的0.15%。

· 相關政策對于民辦培訓學校實行營利性登記和管理的方向已非常明確。

《中華人民共和國民辦教育促進法（2016修正）》（“《民促法（2016修正）》”）已明確將經營性民辦培訓機構納入監管體系，并建立了民辦學校營利性和非營利性分類登記、分類管理的制度。中公教育下屬民非學校所在地區中，已有部分地區出臺了《民促法（2016修正）》的配套政策，其中大多規定了存量民非學校進行分類選擇的1年到6年的過渡期，現有民非學校可以在該等過渡期內完成營利性與非營利性的分類選擇。

· 中公教育擬將下屬全部民非學校100%舉辦者權益轉讓給李永新。

根據監管要求并經交易各方協商，2018年9月20日，中公教育與李永新簽訂《關于北京中公教育科技股份有限公司下屬民非學校之舉辦者權益轉讓協議》，擬將截至2018年9月20日中公教育下屬全部民非學校100%舉辦者權益以730萬元轉讓給李永新。同日，李永新與中公教育簽訂《民非學校托管協議》，約定李永新將受讓的民非學校托管給中公教育經營管理，托管期限自李永新支付完畢全部轉讓價款之日至民非學校100%舉辦者權益轉讓至無關聯第三方或注銷。

中公教育將下屬民非學校轉讓后，中公教育及其下屬分、子公司將全部為公司制企業，均為經營性資產。

5、《民促法》等相關規定的修改對于中公教育業務資質的影響

中公教育下屬學校有兩種形式，即民非學校以及公司制學校，大部分以子公司、分公司形式存續的公司制學校均未取得辦學許可證，部分民非學校持有的辦學許可證已到期。就此問題，亞夏汽車在回復中國證監會反饋問題中說明，對于中公教育下屬民非學校而言，均已取得辦學許可證，其中部分許可證已過期，但辦理續期不存在法律障礙。此外，中公教育完成下屬民非學校轉讓給李永新后，中公教育不負責該等民非學校辦學許可證的續期工作。對于中公教育下屬子公司及分公司而言：

· 《民促法（2016修正）》頒布之前

相關政策未將經營性民辦培訓機構納入法律適用及監管范圍內，中公教育及其下屬公司分支機構開展培訓活動并不涉及辦學許可證或其他特定的資質許可。

此外，經中介機構訪談中公教育注冊地的行業主管機關北京市海淀區教育工作委員會負責人，相關負責人表示，教育主管部門未將經營性民辦培訓機構在《民促法（2016修正）》頒布之前以及《民促法（2016修正）》頒布之后過渡期內從事教育培訓活動的情形歸為違法行為，也不會予以處罰。

· 《民促法（2016修正）》頒布之后

2018年8月10日司法部公布的《中華人民共和國民辦教育促進法實施條例（修訂草案）（送審稿）》規定，設立實施語言能力、藝術、體育、科技、研學等有助于素質提升、個性發展的教育教學活動的民辦培訓教育機構，以及面向成年人開展文化教育、非學歷繼續教育的民辦培訓教育機構，可以直接申請法人登記。截至本次交易重組報告書簽署日，《中華人民共和國民辦教育促進法實施條例》尚在修改過程中，且中公教育注冊地北京市尚未就《民促法（2016修正）》頒布實施意見或具體實施細則，因此中公教育尚未就此向工商部門或教育部門辦理進一步的申請或登記手續。

此外，根據中介機構對北京市海淀區教育工作委員會負責人的訪談，從2017年9月1日《民促法（2016修正）》生效施行開始，到國務院及相關部委和各地政府頒布相關配套法規、現有經營性培訓機構完成規范登記的過渡期間內，經營性培訓機構持續經營職業教育培訓業務不存在法律障礙。

· 兜底承諾

李永新及魯忠芳已經出具了關于中公教育及其下屬從事非學歷職業就業培訓業務的公司分支機構涉及辦學許可證的兜底承諾，承諾若因無法辦理或未及時辦理辦學許可證或經營范圍變更登記而遭受行政處罰，二人將承擔由此給中公教育造成的一切損失。