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本期海問上市公司交易簡析精選了繼峰股份收購Grammer案例，對本次交易的基本架構以及交易看點進行簡要梳理、評析。

一、前言

2019年7月4日，中國證券監督管理委員會（“中國證監會”）上市公司并購重組審核委員會發布審核結果公告，寧波繼峰汽車零部件股份有限公司（“繼峰股份”，股票代碼為603997）發行可轉換公司債券、股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易項目獲得無條件通過。本次交易完成后，繼峰股份將通過寧波繼燁投資有限公司（“繼燁投資”）間接持有德國上市公司GRAMMER Aktiengesellschaft（“Grammer”）84.23%股份。

以下是我們對本次交易基本情況以及監管部門關注的重點問題進行的簡要梳理。

二、本次交易基本情況

本次交易前，上市公司實際控制人王義平、鄔碧峰、王繼民在中國境內設立了繼燁投資，并通過向繼燁投資增資的方式引入外部投資者（均為境內主體）。此后，繼燁投資通過其境外子公司繼燁（盧森堡）及繼燁（德國）以協議轉讓和要約收購的方式收購了Grammer 84.23%股份，交易對價共計約498,199.70萬元。繼燁投資無實際業務，系用于收購Grammer控制權的持股平臺。

在本次交易中，繼峰股份擬向繼燁投資的股東非公開發行可轉換債券、股份及支付現金購買其持有的繼燁投資100%股權，同時擬向不超過十名符合條件的特定投資者非公開發行股份及可轉換債券募集配套資金。在本次交易中，繼峰股份向交易對方支付對價的金額和具體方式如下（單位人民幣萬元）：

本次交易完成后，繼燁投資將成為繼峰股份全資子公司，繼峰股份從而間接持有Grammer 84.23%股份，實現對于Grammer的控制并將其納入自身合并報表范圍。本次交易構成重大資產重組，但不構成重組上市。

本次交易前后繼峰股份的股權結構變化如下：

交易前

交易后（考慮直接發行股數以及可轉換債券按照初始轉股價格轉股之影響，不考慮配套募集資金發行情況）

三、本次交易的主要看點

1、定向可轉債作為支付工具和配套融資工具

在本次交易中，繼峰股份擬向寧波東證繼涵投資合伙企業(有限合伙)（“東證繼涵”）定向發行可轉換債券（“定向可轉債”）以購買東證繼涵所持有的繼燁投資的股份，同時擬非公開發行可轉換債券及股份募集配套資金不超過79,800萬元。本次交易是目前少數獲得中國證監會核準的以定向可轉債作為并購重組支付工具和募集配套資金融資工具的案例之一。

定向可轉債作為并購重組的支付工具早在2014年就有原則性規定。國務院于2014年3月7日發布的《關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》（國發[2014]14號），提及“允許符合條件的企業發行優先股、定向發行可轉換債券作為兼并重組支付方式”。2014年10月23日，中國證監會修訂發布《上市公司重大資產重組管理辦法》，亦規定上市公司可以向特定對象發行可轉債用于購買資產或者與其他公司合并。但此后較長一段時間內，監管機構未發布關于定向可轉債的實施細則，而市場上亦始終沒有定向可轉債作為并購重組支付工具的先例。

2018年11月1日，中國證監會發布《證監會試點定向可轉債并購支持上市公司發展》的公告（“試點公告”），鼓勵上市公司在并購重組中定向發行可轉換債券作為支付工具，試點公告發布后，一些上市公司開始了對定向可轉債的積極嘗試。賽騰股份（股票代碼為603283）于2018年11月8日率先公布擬通過發行定向可轉換債券、股份和現金購買資產，成為首例將定向可轉債用于并購支付的案例。2018年12月27日，中國動力（股票代碼為600482）發布了重大資產重組預案，首次提出擬將定向可轉債用于并購支付和配套融資。截止目前，包括繼峰股份在內僅有少量上市公司發布了擬將定向可轉債用于并購支付和配套融資的交易預案，其中繼峰股份和新勁剛（股票代碼為300629）已獲得中國證監會的批準。

2、交易對方中合伙企業最終出資自然人的鎖定期安排

在本次交易中，中國證監會要求繼峰股份補充披露，交易完成后交易對方中有限合伙企業的最終出資自然人持有合伙企業份額的鎖定安排。繼峰股份在回復反饋意見中說明，本次交易的交易對方均為有限合伙企業，其中為本次交易專門設立且涉及最終出資自然人持有合伙企業份額的交易對手為馬鞍山固信君瀛股權投資基金合伙企業(有限合伙) (“固信君瀛”)和新余潤信格峰投資合伙企業(有限合伙)(“潤信格峰”)。固信君瀛、潤信格峰最終出資人的間接鎖定承諾情況如下：

上市公司并購重組案例中的間接鎖定承諾并非現行規則的強制性要求。《上市公司重大資產重組管理辦法》（“《重組辦法》”）僅規定交易對方以資產認購而取得的上市公司股份，在鎖定期內不能減持，但并未禁止直接或間接持有交易對方股份或財產份額的投資者在鎖定期內通過轉讓交易對方上層權益份額的方式實現提前退出。由于上市公司并購重組案例中，交易對方的投資層級通常較多，前述規定可能會導致一定的監管盲區。近年來，越來越多的上市公司并購重組案例顯示，當交易對方為專為本次交易而設立，或以持有標的資產為目的的有限合伙、資管計劃時，中國證監會在反饋意見中通常會問及該等有限合伙、資管計劃的最終出資人的鎖定安排。在此情形下，除交易對方需要按照《重組辦法》的規定承諾在鎖定期內不得轉讓所持有的上市公司股份外，交易對方的最終出資人還需要承諾在鎖定期內，不以任何方式變更所持有的交易對方財產份額，亦不由其他第三方以任何方式享有其通過交易對方享有的與上市公司股份有關的權益。

上市公司并購重組案例中，間接鎖定已成為一種較為常見的安排，但在個案的具體實踐中可能還存在一些差異。例如，在本次交易中，間接鎖定的承諾方為固信君瀛和潤信格峰的持有合伙企業份額的最終出資自然人，但不包括固信君瀛和潤信格峰的有限責任公司型合伙人，而更為常見的間接鎖定承諾方則包括相關交易對方的全體合伙人（包括自然人合伙人和各類機構合伙人）。我們對近期上市公司發行股份購買資產之交易對方間接鎖定案例進行了梳理，具體請見附件一。

3、財務顧問的獨立性

海通證券股份有限公司（ “海通證券”）為本次交易的獨立財務顧問。海通證券發起設立的上海并購股權投資基金合伙企業（“上海并購基金”）為本次交易的交易對方。海通證券作為GP持有3.37%基金份額，作為LP持有31.96%基金份額。本次交易完成后，上海并購基金將持有繼峰股份4.16%股份。中國證監會在反饋意見中對海通證券與繼峰股份是否存在利害關系、海通證券擔任本次交易獨立財務顧問是否符合相關規定表示關注。

我們理解，現行規則并未完全禁止獨立財務顧問的關聯方作為上市公司并購重組的交易對方，此類案例雖不多見，但并非完全為孤例，例如天翔環境（股票代碼為300362）、中泰股份（股票代碼為300345）在并購重組中都被問詢過類似問題。前述案例主要從關聯交易對方的設立背景、在并購重組中的參與情況等角度進行論述。此外，《上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法》第十七條列舉了不得擔任上市公司并購重組財務顧問的六種情形，其中之一為獨立財務顧問不得“持有或通過協議、其他安排與他人共同持有上市公司股份達到或者超過5%，或者選派代表擔任上市公司董事”。在本次交易中，繼峰股份逐條分析了海通證券不存在包括上述情形在內的不得擔任上市公司并購重組財務顧問的六種情形，從而論證了海通證券與繼峰股份之間不存在利害關系，可以擔任本次交易的獨立財務顧問。

4、Grammer股權質押對本次交易的影響

根據《重組辦法》第十一條第（四）項和第四十三條第一款第（四）項的規定，上市公司重大資產重組所涉及的資產應權屬清晰，資產過戶或者轉移不存在法律障礙，相關債權債務處理合法，并能在約定期限內辦理完畢權屬轉移手續。本次交易前，為取得Grammer 25.56%股權，本次交易標的公司繼燁投資的子公司繼燁（德國）申請了金額為17,600萬歐元的離岸銀行貸款，并將其持有的Grammer 84.23%的股權質押給債權人德商銀行。中國證監會在反饋意見中要求繼峰股份補充披露本次交易是否符合《重組辦法》的前述規定，繼峰股份就此作出肯定回復，并具體說明如下：

· 前述股權質押涉及的股份為繼燁（德國）所持有的Grammer的股份，而非本次交易標的繼燁投資100%股份。本次交易標的權屬清晰，在相關法律程序和發行可轉換債券、股份及支付現金購買資產協議約定的先決條件得以完整履行的情況下，標的資產過戶不存在重大法律障礙；

· 繼燁（德國）與德商銀行簽署的貸款協議未包含對標的資產股權轉讓、控制權變更等的限制性條款，不會限制或影響本次交易的實施；

· Grammer的融資活動及業務運營并未因股權質押受到不利影響；

· 現有貸款存續期內，Grammer分紅款足以覆蓋德商行貸款利息，繼燁投資具備充分的現金流支付德商行貸款利息，繼燁（德國）于現有貸款存續期后不存在重大的債務償付風險；

· 子公司股權質押行為系境外并購融資貸款的常見增信措施，結合近年可比交易，上述抵押行為符合境外并購融資的行業通行做法，不構成本次交易的法律障礙。

附件一：關于上市公司發行股份購買資產之交易對方間接鎖定的案例梳理

1、中國證監會通常會要求上市公司補充披露交易對方中的有限合伙、資管計劃等是否專為本次交易設立，是否以持有標的資產為目的，是否存在其他投資，以及合伙協議及資管計劃約定的存續期限。

2、在上市公司發行股份購買資產的交易中，間接鎖定承諾方主要是專為本次交易設立，或以持有標的資產為目的的有限合伙的全體合伙人，包括自然人合伙人，以及其他性質的合伙人。

3、除上述外，間接鎖定承諾方案的個案實踐可能會有差異，例如華自科技、韋爾股份。