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“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定是上市公司收購(gòu)和權(quán)益變動(dòng)監(jiān)管中的重點(diǎn)問(wèn)題。近年來(lái)，隨著上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)的活躍，“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定成為中國(guó)證監(jiān)會(huì)審查上市公司并購(gòu)重組、再融資項(xiàng)目，以及滬、深證券交易所關(guān)于權(quán)益變動(dòng)的信息披露監(jiān)管中經(jīng)常出現(xiàn)的問(wèn)題。中國(guó)證監(jiān)會(huì)和滬、深證券交易所通過(guò)問(wèn)詢、要求補(bǔ)充披露以及要求中介機(jī)構(gòu)出具專業(yè)意見(jiàn)等方式，審查投資者之間是否存在利用一致行動(dòng)關(guān)系隱蔽舉牌、爭(zhēng)奪上市公司控制權(quán)、規(guī)避重組上市監(jiān)管要求或者規(guī)避其他信息披露義務(wù)和監(jiān)管要求的情形。

盡管“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定對(duì)于上市公司收購(gòu)、權(quán)益變動(dòng)項(xiàng)目的執(zhí)行而言非常重要，但是在向客戶提供咨詢意見(jiàn)時(shí)，許多時(shí)候我們難以提供一個(gè)明確的結(jié)論，這一方面是由于適用規(guī)則中存在諸多不甚清晰之處，另一方面是由于“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定在很多情形下亦受限于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的自由裁量。

本文擬從實(shí)務(wù)角度，就“一致行動(dòng)人”的適用規(guī)則、實(shí)踐中面臨的困惑以及常見(jiàn)問(wèn)題作簡(jiǎn)要分析。

一、適用規(guī)則及構(gòu)成一致行動(dòng)人的具體影響

1、關(guān)于一致行動(dòng)人概念的適用規(guī)則

現(xiàn)行《證券法》（2019年修訂）自2005年修訂以來(lái)，相關(guān)條文均有涉及“一致行動(dòng)人”的概念。具體而言，《證券法》以“投資者持有或者通過(guò)協(xié)議、其他安排與他人共同持有”的措辭描述一致行動(dòng)關(guān)系，但是未就“一致行動(dòng)/一致行動(dòng)人”進(jìn)行定義，亦未提供具體的判斷標(biāo)準(zhǔn)。

現(xiàn)行《上市公司收購(gòu)管理辦法》（2020年修訂）（以下簡(jiǎn)稱“《收購(gòu)管理辦法》”）自2006年修訂以來(lái)，第八十三條即明確規(guī)定了“一致行動(dòng)/一致行動(dòng)人”的概念、認(rèn)定方式以及權(quán)益變動(dòng)的相關(guān)監(jiān)管原則，具體而言：（1）第1款明確了一致行動(dòng)的定義，即“一致行動(dòng)，是指投資者通過(guò)協(xié)議、其他安排，與其他投資者共同擴(kuò)大其所能夠支配的一個(gè)上市公司股份表決權(quán)數(shù)量的行為或者事實(shí)”；（2）第2款具體列舉了12項(xiàng)“如無(wú)相反證據(jù)，投資者應(yīng)構(gòu)成一致行動(dòng)人的具體情形”（以下簡(jiǎn)稱“推定一致行動(dòng)人情形”）；以及（3）第4款進(jìn)一步明確了“投資者認(rèn)為其與他人不應(yīng)被視為一致行動(dòng)人的，可以向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提供相反證據(jù)”。

2、構(gòu)成一致行動(dòng)人的具體影響

如相關(guān)投資者被認(rèn)定為“一致行動(dòng)人”的，其具體影響主要如下：

• 權(quán)益變動(dòng)/上市公司收購(gòu)中權(quán)益合并計(jì)算：如《收購(gòu)管理辦法》第八十三條第3款所規(guī)定，“一致行動(dòng)人所持有的上市公司股份應(yīng)當(dāng)合并計(jì)算”。這是被認(rèn)定為“一致行動(dòng)人”后最為直接和核心的影響，即涉及上市公司收購(gòu)或權(quán)益變動(dòng)方面的信息披露及其他相關(guān)義務(wù)時(shí)，投資者及其一致行動(dòng)人的權(quán)益應(yīng)當(dāng)合并計(jì)算。由于上市公司收購(gòu)或權(quán)益變動(dòng)涉及的信息披露及其他相關(guān)義務(wù)均是以具體的持股比例作為門檻而設(shè)定的，投資者之間是否構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系直接影響項(xiàng)目執(zhí)行中投資者信息披露和其他相關(guān)義務(wù)的評(píng)估和處理。

• 短線交易：根據(jù)《證券法》的規(guī)定，上市公司持有5%以上股份的股東、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員，將其持有的該公司的股票或者其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券在買入后六個(gè)月內(nèi)賣出，或者在賣出后六個(gè)月內(nèi)又買入，由此所得收益歸該公司所有，公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)收回其所得收益。盡管《證券法》、中國(guó)證監(jiān)會(huì)和滬、深證券交易所關(guān)于“短線交易”的相關(guān)規(guī)定中，未明確提及規(guī)制對(duì)象是否涵蓋一致行動(dòng)人，但是我們注意到，近年來(lái)地方證券監(jiān)督管理局和滬、深證券交易所在監(jiān)管實(shí)踐中，均將涉及上市公司持股5%以上股東、董監(jiān)高的一致行動(dòng)人的相關(guān)交易納入短線交易的監(jiān)管范疇。

• 大股東/特定股東減持限制：中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》以及滬、深證券交易所據(jù)此進(jìn)一步發(fā)布的實(shí)施細(xì)則就上市公司控股股東、持股5%以上的股東以及特定股東（持有IPO之前股份的股東）的減持股票行為進(jìn)行了一系列限制，相關(guān)限制亦適用于前述受限制主體的一致行動(dòng)人。

二、實(shí)踐中關(guān)于一致行動(dòng)人認(rèn)定的困惑

盡管《收購(gòu)管理辦法》第八十三條就“一致行動(dòng)人”作出相對(duì)詳盡的定義，但是在上市公司收購(gòu)或權(quán)益變動(dòng)的監(jiān)管實(shí)踐中，上述定義應(yīng)當(dāng)如何適用，仍然存在著不少困惑。整體而言，實(shí)踐中的困惑可以分為實(shí)質(zhì)和程序兩個(gè)方面。

1、實(shí)質(zhì)方面

從實(shí)質(zhì)方面，實(shí)踐中的困惑是何種情形下構(gòu)成“一致行動(dòng)人”？在具有第八十三條第2款規(guī)定的“推定一致行動(dòng)人情形”時(shí)，何種證據(jù)方能構(gòu)成第八十三條第4款所述的“相反證據(jù)”？ 

我們將在下文第三部分就適用“一致行動(dòng)人”認(rèn)定規(guī)則時(shí)的常見(jiàn)問(wèn)題進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。但是，這些常見(jiàn)問(wèn)題及其適用困惑從根本上講，可以歸結(jié)為對(duì)第八十三條第1款規(guī)定的“共同擴(kuò)大其所能夠支配的一個(gè)上市公司股份表決權(quán)數(shù)量的行為或者事實(shí)”中“支配”一詞的理解問(wèn)題。具體而言，究竟何種程度的權(quán)力才能夠或應(yīng)當(dāng)被認(rèn)定為一名投資者可以“支配”另一名投資者所持有的上市公司股份的表決權(quán)？一種可能的理解是，“支配”是指具有能夠積極地決定相應(yīng)表決權(quán)具體行使方式的權(quán)力。但是，從《收購(gòu)管理辦法》所列舉的“推定一致行動(dòng)人情形”來(lái)看，這種理解顯然并不合理。另一種可能的理解是，只要一名投資者具有能夠就相應(yīng)表決權(quán)的行使方式參與決策的權(quán)力即應(yīng)當(dāng)被認(rèn)定為具有“支配”能力。但是，這種理解似乎又?jǐn)U大了“一致行動(dòng)人”的范疇，而且監(jiān)管實(shí)踐中也并非照此標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行。那么，是否有一種相對(duì)合理的“中間理解”，即一名投資者對(duì)于另一名投資者所持有的相應(yīng)股份表決權(quán)的行使具有否決權(quán)即構(gòu)成所謂的“支配”？從適用規(guī)則和監(jiān)管實(shí)踐中關(guān)于一致行動(dòng)情形的認(rèn)定來(lái)看，就“支配”一詞如何理解并沒(méi)有一個(gè)明確和統(tǒng)一的答案，往往是基于個(gè)案進(jìn)行具體分析的結(jié)果。

2、程序方面

從程序方面，就《收購(gòu)管理辦法》第八十三條第4款規(guī)定的“投資者認(rèn)為其與他人不應(yīng)視為一致行動(dòng)人的，可以向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提供相反證據(jù)”，應(yīng)當(dāng)如何理解前款所謂的“相反證據(jù)”以及在何種情況下提供“相反證據(jù)”？

適用規(guī)則并沒(méi)有規(guī)定提供“相反證據(jù)”的程序或者途徑。從監(jiān)管實(shí)踐來(lái)看，投資者一般不會(huì)于“事前”提供相反證據(jù)以排除相關(guān)“推定一致行動(dòng)人情形”的適用，而是視具體交易是否需要取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)存在兩種做法：（1）就不需要中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的交易，如果證券交易所認(rèn)為存在“推定一致行動(dòng)人情形”的，會(huì)向相關(guān)方提出問(wèn)詢，相關(guān)方針對(duì)問(wèn)詢?cè)僮骶唧w回答。在證券交易所不是很確定的個(gè)別情況下，證券交易所可能會(huì)咨詢中國(guó)證監(jiān)會(huì)的意見(jiàn)；（2）就需要中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的項(xiàng)目，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在具體審核過(guò)程中對(duì)于其認(rèn)為存在“推定一致行動(dòng)人情形”而相關(guān)方未作出一致行動(dòng)人認(rèn)定的，也會(huì)提出問(wèn)詢，相關(guān)方再針對(duì)問(wèn)詢作具體回答。

三、關(guān)于一致行動(dòng)人認(rèn)定的常見(jiàn)問(wèn)題

《收購(gòu)管理辦法》在第八十三條第1款和第2款就一致行動(dòng)人進(jìn)行界定，其中第1款對(duì)“一致行動(dòng)人”進(jìn)行了概念性界定，第2款列舉了12項(xiàng)“推定一致行動(dòng)人情形”。由于第2款對(duì)于“推定一致行動(dòng)情形”做了非常寬泛的規(guī)定，所以除個(gè)別情形（比如簽署一致行動(dòng)協(xié)議）以外，實(shí)踐中關(guān)于“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定主要圍繞第2款展開(kāi)。

在第2款的具體適用上，比較典型的情形是監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)為相關(guān)投資者存在“推定一致行動(dòng)人情形”，要求相關(guān)投資者就是否構(gòu)成“一致行動(dòng)人”進(jìn)行答復(fù)。根據(jù)我們的觀察，大多數(shù)情況下相關(guān)方所做出的不構(gòu)成“一致行動(dòng)人”的論證都能夠?yàn)楸O(jiān)管機(jī)構(gòu)所接受（即使個(gè)別項(xiàng)目中相關(guān)論證從實(shí)質(zhì)上看似乎并不能夠完全經(jīng)得起推敲），當(dāng)然也存在個(gè)別先例，相關(guān)方的論證不為監(jiān)管機(jī)構(gòu)所接受進(jìn)而按照監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求作出構(gòu)成“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定并履行相關(guān)信息披露義務(wù)。

如下是結(jié)合市場(chǎng)先例以及我們?cè)陧?xiàng)目執(zhí)行中的經(jīng)驗(yàn)，就“一致行動(dòng)人”認(rèn)定中的常見(jiàn)問(wèn)題所作的簡(jiǎn)要分析，不追求為相關(guān)情形下的“一致行動(dòng)人”認(rèn)定提供確切的結(jié)論，希望能夠?yàn)榫唧w問(wèn)題提供一個(gè)思考方向。

1、部分表決權(quán)委托安排下委托方和受托方是否應(yīng)認(rèn)定為一致行動(dòng)人

市場(chǎng)中存在很多表決權(quán)委托的案例。在一方將其所持股份的表決權(quán)全部委托給另一方的情況下，雙方構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系基本上沒(méi)有疑問(wèn)。但是實(shí)務(wù)中存在的一個(gè)疑問(wèn)是，如果委托人僅就其所持部分股份的表決權(quán)委托給受托人，則就委托人所持剩余部分的股份，委托方與受托方之間是否也構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系？

我們理解，在此情形下將委托方和受托方就其全部持有的股份認(rèn)定為“一致行動(dòng)人”似乎缺乏充分的合理性。通常而言，委托方僅就其持有的部分股份進(jìn)行委托，恰恰說(shuō)明雙方并不希望就其所持全部股份達(dá)成一致行動(dòng)關(guān)系，就部分股份作出表決權(quán)委托安排往往有其特別的商業(yè)考量。

根據(jù)我們的觀察，市場(chǎng)上就部分股份表決權(quán)委托情況下是否構(gòu)成“一致行動(dòng)人”的認(rèn)定存在著兩種截然相反的處理方式：一種方式是認(rèn)定委托方和受托方之間并不會(huì)因?yàn)椴糠止煞荼頉Q權(quán)委托導(dǎo)致雙方就其所持的全部股份均構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系；而另一種方式則是將委托方和受托方認(rèn)定為“一致行動(dòng)人”。根據(jù)我們近期在項(xiàng)目上證券交易所對(duì)相關(guān)問(wèn)題的反饋來(lái)看，監(jiān)管機(jī)構(gòu)有更傾向于后一種處理方式的趨勢(shì)。就此，滬、深證券交易所于2018年4月13日分別發(fā)布的《上市公司收購(gòu)及股份權(quán)益變動(dòng)信息披露業(yè)務(wù)指引（征求意見(jiàn)稿）》（正式稿直至目前尚未發(fā)布）亦作出相關(guān)規(guī)定，明確規(guī)定“投資者委托表決權(quán)的，受托人與委托人視為存在一致行動(dòng)關(guān)系”，從條文來(lái)看亦并未區(qū)分是全部委托還是部分委托。

2、存在投資關(guān)系的投資者之間一致行動(dòng)關(guān)系的認(rèn)定

《收購(gòu)管理辦法》第八十三條第2款第4項(xiàng)規(guī)定的“推定一致行動(dòng)人情形”為“投資者參股另一投資者，可以對(duì)參股公司的重大決策產(chǎn)生重大影響”。這一推定情形在實(shí)踐中如何適用一直不是很清晰，特別地，就其中的“重大影響”如何理解，適用規(guī)則并沒(méi)有提供明確的標(biāo)準(zhǔn)，因而市場(chǎng)上存在各種角度的解釋，比如一個(gè)投資者對(duì)于另一個(gè)投資者的參股屬于“財(cái)務(wù)投資”、“無(wú)單一及決定性影響”、“彼此獨(dú)立決策”等都是論證投資者對(duì)于參股公司不構(gòu)成“重大影響”時(shí)常見(jiàn)的著眼點(diǎn)。

就此，有部分監(jiān)管人士認(rèn)為可以參照適用《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第2號(hào)－－長(zhǎng)期股權(quán)投資》關(guān)于“重大影響”的解釋和實(shí)踐標(biāo)準(zhǔn)。具體而言，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，“重大影響”是指對(duì)一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)政策有參與決策的權(quán)力，但并不能夠控制或者與其他方一起共同控制這些政策的制定。實(shí)踐中，會(huì)計(jì)師一般也將持股20%以上或可以委派一名董事的被投企業(yè)認(rèn)定為投資者具有“重大影響”的企業(yè)。盡管如此，根據(jù)我們的觀察，目前尚未有中國(guó)證監(jiān)會(huì)或證券交易所以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則項(xiàng)下的“重大影響”的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)判斷相關(guān)投資者是否構(gòu)成第4項(xiàng)“推定一致行動(dòng)人情形”的市場(chǎng)先例。

就“重大影響”的理解，其實(shí)可以回歸至前文中關(guān)于第八十三條第1款“一致行動(dòng)”定義中“支配”一詞的理解。正是由于就“支配”一詞如何理解并無(wú)明確的標(biāo)準(zhǔn)，第2款第4項(xiàng)推定情形中所謂的“重大影響”也就相應(yīng)地難以有清晰的理解。在適用規(guī)則沒(méi)有明確標(biāo)準(zhǔn)的情形下，在實(shí)踐中就“支配”、“重大影響”一詞結(jié)合具體情形進(jìn)行個(gè)案分析是更為合理的做法。我們理解，比較合理的分析方式是將多種因素納入考慮，例如兩個(gè)投資者之間形成參股關(guān)系的時(shí)間和背景、以及兩個(gè)投資者之間持有上市公司股份的時(shí)間、方式和目的等因素納入考慮，如果雙方參股關(guān)系形成的時(shí)間、背景與雙方持有上市公司股份的時(shí)間、方式或者目的具有高度契合性，則會(huì)增加其被認(rèn)定為“一致行動(dòng)人”的可能性。但是，從市場(chǎng)先例來(lái)看，前述結(jié)合各種因素的綜合分析似乎較為少見(jiàn)，絕大多數(shù)情形下都是相關(guān)投資者自行總結(jié)的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)（例如“無(wú)單一及決定性影響”，但就此標(biāo)準(zhǔn)如何理解其實(shí)也不甚清楚），而監(jiān)管機(jī)構(gòu)就相關(guān)投資者的論證也未公開(kāi)予以反饋（并在其中傳遞一個(gè)明確的標(biāo)準(zhǔn)或者其認(rèn)可的論證思路），因此，目前市場(chǎng)上存在著為監(jiān)管機(jī)構(gòu)所接受的各種不同的標(biāo)準(zhǔn)，不一而足，因此從實(shí)務(wù)角度缺乏較強(qiáng)的指導(dǎo)意義，也難以使市場(chǎng)形成清晰和穩(wěn)定的預(yù)期。

3、關(guān)于提供融資安排構(gòu)成一致行動(dòng)的理解

“推定一致行動(dòng)人情形”第5項(xiàng)規(guī)定的是“銀行以外的其他法人、其他組織和自然人為投資者取得相關(guān)股份提供融資安排”。這一規(guī)定整體而言較為直接，實(shí)踐中經(jīng)常遇到的一個(gè)疑問(wèn)是，如果一個(gè)投資人作為另一個(gè)投資人的股東或者合伙人進(jìn)行出資是否構(gòu)成此項(xiàng)推定情形項(xiàng)下所謂的“提供融資安排”。根據(jù)《收購(gòu)管理辦法》對(duì)于“推定構(gòu)成一致行動(dòng)人情形”的列舉以及結(jié)合實(shí)踐中的情況，我們理解，前述情形不應(yīng)該構(gòu)成第5項(xiàng)規(guī)定的“提供融資安排”，否則前文關(guān)于第八十三條第2款第4項(xiàng)推定情形的討論也就沒(méi)有意義了。

4、投資者之間存在合伙、合作、聯(lián)營(yíng)等其他經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系

“推定一致行動(dòng)人情形”第6項(xiàng)規(guī)定的是“投資者之間存在合伙、合作、聯(lián)營(yíng)等其他經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系”。根據(jù)我們的觀察，這可能是實(shí)踐中最為經(jīng)常被“反證”的一項(xiàng)推定情形，而且似乎也是相關(guān)“反證”最容易為監(jiān)管機(jī)構(gòu)所接受的推定情形。主要原因可能是這一項(xiàng)推定確實(shí)涵蓋了大量與一致行動(dòng)沒(méi)有關(guān)系的情形，因?yàn)楦鶕?jù)此項(xiàng)規(guī)定，如果兩個(gè)投資者在與收購(gòu)上市公司股份完全不相關(guān)的領(lǐng)域存在著合伙、合作等經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系，即可構(gòu)成本項(xiàng)“推定一致行動(dòng)人情形”。

一個(gè)可以避免過(guò)度擴(kuò)張適用此項(xiàng)“推定一致行動(dòng)人情形”的合理限定，可能是將投資者之間的“合伙、合作、聯(lián)營(yíng)”限定于為共同持有上市公司股份之目的而存在的該等經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系。當(dāng)然，即使在這一限定下，投資人依然可以提供“反證”。

5、私募基金管理人和資產(chǎn)管理計(jì)劃管理的不同基金或產(chǎn)品之間的一致行動(dòng)關(guān)系

近年來(lái)，一些私募基金旗下的不同基金或同一管理人管理的不同資產(chǎn)管理計(jì)劃產(chǎn)品活躍于上市公司收購(gòu)、再融資和并購(gòu)重組活動(dòng)中，相關(guān)基金或產(chǎn)品之間是否構(gòu)成“一致行動(dòng)人”經(jīng)常為中國(guó)證監(jiān)會(huì)或證券交易所所關(guān)注。整體而言，私募基金旗下的不同基金或同一管理人管理的不同資產(chǎn)管理計(jì)劃產(chǎn)品并不必然構(gòu)成一致行動(dòng)人。根據(jù)我們的觀察，一些市場(chǎng)先例中，相關(guān)方會(huì)從實(shí)質(zhì)上論證投資者之間不存在共同擴(kuò)大其所能夠支配的一個(gè)上市公司股份表決權(quán)數(shù)量的行為或者事實(shí)，論證著眼于各相關(guān)基金/資產(chǎn)管理產(chǎn)品進(jìn)行獨(dú)立管理和投資、投資決策委員會(huì)不存在重合等。

6、不同投資者之間就涉及股東大會(huì)的部分事項(xiàng)達(dá)成一致投票的協(xié)議

在具體交易實(shí)踐中，上市公司的股東之間可能會(huì)就涉及股東大會(huì)決議的部分事項(xiàng)達(dá)成一致投票的協(xié)議。就這種安排是否會(huì)導(dǎo)致不同股東之間被認(rèn)定為具有一致行動(dòng)關(guān)系，我們理解需要根據(jù)涉及的股東大會(huì)決議具體事項(xiàng)進(jìn)行分析。

一項(xiàng)比較常見(jiàn)的股東間一致投票安排是，上市公司的控股股東同意在上市公司關(guān)于董事選舉的股東大會(huì)中，就上市公司的戰(zhàn)略投資者所提名的董事投出贊成票。就此，市場(chǎng)上較為主流和一致的理解是，此項(xiàng)安排并不會(huì)導(dǎo)致控股股東和戰(zhàn)略投資者之間構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系。市場(chǎng)上也存在另外一種理解，其認(rèn)為由于上市公司的股東主要通過(guò)其委派的董事影響上市公司的經(jīng)營(yíng)和決策，因此就此董事選舉安排達(dá)成一致投票的協(xié)議會(huì)使得特定股東之間構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系。我們認(rèn)為這一理解并不成立，需要就董事選舉這一特定事項(xiàng)作出一致投票安排在一定程度上恰恰反映控股股東和戰(zhàn)略投資者之間不存在一致行動(dòng)關(guān)系，而且就董事選舉事宜達(dá)成一致投票安排也不會(huì)導(dǎo)致控股股東和戰(zhàn)略投資者各自提名的上市公司董事之間作出一致行動(dòng)。

四、結(jié)語(yǔ)

從本文分析可見(jiàn)，由于《收購(gòu)管理辦法》第八十三條第1款規(guī)定的“一致行動(dòng)人”概念并非完全清晰，且第2款關(guān)于“推定一致行動(dòng)人情形”的規(guī)定非常寬泛，因而監(jiān)管實(shí)踐中涌現(xiàn)出大量關(guān)于落入“推定一致行動(dòng)情形”是否構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系的監(jiān)管問(wèn)詢和回復(fù)。

作為一個(gè)初步觀察，在大多數(shù)情況下，投資者關(guān)于形式上落入“推定一致行動(dòng)人情形”但實(shí)質(zhì)上不構(gòu)成一致行動(dòng)關(guān)系的論證都能夠?yàn)楸O(jiān)管機(jī)構(gòu)所接受。但是，這一現(xiàn)象導(dǎo)致了在合規(guī)方面不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的市場(chǎng)參與主體在對(duì)待“一致行動(dòng)人”問(wèn)題上采取了截然不同的應(yīng)對(duì)方式：一些對(duì)于合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)容忍度較高的市場(chǎng)參與主體，即使“事實(shí)上”可能存在一致行動(dòng)關(guān)系，也可能抱著至少試一試的態(tài)度先不按照構(gòu)成“一致行動(dòng)人”的口徑作披露和就其他相關(guān)義務(wù)作處理，待監(jiān)管機(jī)構(gòu)問(wèn)詢后再參考市場(chǎng)先例進(jìn)行解釋和論證；而一些合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)容忍度很低的市場(chǎng)參與主體，即便“實(shí)質(zhì)上”并不具有一致行動(dòng)關(guān)系，但由于形式上落入個(gè)別“推定一致行動(dòng)人情形”，為了避免被認(rèn)定為“一致行動(dòng)人”所帶來(lái)的監(jiān)管不確定性和其他不利影響，可能在交易籌劃的初期即通過(guò)各種方式調(diào)整交易結(jié)構(gòu)（甚至在極端情況下放棄潛在交易），從而導(dǎo)致交易成本和交易不確定性實(shí)質(zhì)性增加。我們理解，前述兩種市場(chǎng)參與者的應(yīng)對(duì)方式顯然都不是監(jiān)管機(jī)構(gòu)在制定和運(yùn)用“一致行動(dòng)人”認(rèn)定規(guī)則時(shí)的初衷。我們認(rèn)為，如果適用規(guī)則或監(jiān)管實(shí)踐中能夠在一定程度上提高關(guān)于“一致行動(dòng)人”認(rèn)定的確定性（提高確定性不意味著限制監(jiān)管機(jī)構(gòu)在個(gè)案中的裁量權(quán)，而是旨在給市場(chǎng)關(guān)于其裁量權(quán)行使的一個(gè)相對(duì)可預(yù)測(cè)的標(biāo)準(zhǔn)），將更有利于回歸和實(shí)現(xiàn)關(guān)于“一致行動(dòng)人”規(guī)則的監(jiān)管初衷。