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前言：自2020年4月27日創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革正式啟動以來，我們已就本次改革的首次公開發(fā)行并上市的相關(guān)規(guī)定、表決權(quán)差異安排制度、股權(quán)激勵制度等進(jìn)行了詳細(xì)討論，具體請參見《初探創(chuàng)業(yè)板注冊制改革系列（一）》《初探創(chuàng)業(yè)板注冊制改革系列（二）》。而對于創(chuàng)業(yè)板上市公司再融資制度而言，按照支持優(yōu)質(zhì)創(chuàng)業(yè)板上市公司便捷融資的精神，并在參照科創(chuàng)板再融資相關(guān)規(guī)則征求意見稿的基礎(chǔ)上，中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱“中國證監(jiān)會”）及深圳證券交易所（以下簡稱“深交所”）于同日分別發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法（試行）（征求意見稿）》及《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行上市審核規(guī)則（征求意見稿）》，將證券發(fā)行注冊制與2020年2月14日新修訂的一系列再融資新規(guī)（具體請參見本所此前發(fā)布的《再融資規(guī)則正式實(shí)施》）進(jìn)行了有機(jī)結(jié)合。本文作為初探創(chuàng)業(yè)板注冊制改革專題研究的系列三，旨在就創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則，比照其他板塊的現(xiàn)行規(guī)定進(jìn)行討論。

一、發(fā)行條件

無論是在現(xiàn)行規(guī)則下或是在本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則下，上市公司發(fā)行證券可以向不特定對象發(fā)行（以下簡稱“公開發(fā)行”），也可以向特定對象發(fā)行（以下簡稱“非公開發(fā)行”）；公開發(fā)行證券主要包括上市公司公開發(fā)行股票和公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券（以下簡稱“可轉(zhuǎn)債”）；非公開發(fā)行證券主要包括上市公司非公開發(fā)行股票；此外，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿首次從規(guī)則層面明確了上市公司非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債可作為再融資方式之一（具體分析詳見本文第五部分“非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債有望成為新的再融資工具”）；這幾類不同方式的證券發(fā)行所應(yīng)滿足的發(fā)行條件亦不相同。而本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革，在一定程度上參考了中國證監(jiān)會于2019年11月8日發(fā)布的《科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法（試行）》（征求意見稿）的規(guī)定，其相對于創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)則，進(jìn)一步精簡和優(yōu)化了上市公司再融資的發(fā)行條件，進(jìn)一步細(xì)分了公開發(fā)行股票、非公開發(fā)行股票、公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債、非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件，具體如下：

二、發(fā)行股票

1、公開發(fā)行股票

2、非公開發(fā)行股票

就非公開發(fā)行股票而言，在創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)則下，除（1）未要求上市公司滿足最近二年盈利的條件，以及（2）未將“擅自改變公開發(fā)行股票所募集資金的用途且未糾正或未經(jīng)股東大會認(rèn)可”作為非公開發(fā)行股票的禁止性事項(xiàng)外，非公開發(fā)行股票的發(fā)行條件與公開發(fā)行股票的發(fā)行條件基本一致，具體請參見上述第1部分（即公開發(fā)行股票）表格所述創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)則下公開發(fā)行股票的發(fā)行條件。因此本文以下僅就創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿及科創(chuàng)板再融資規(guī)則征求意見稿有關(guān)上市公司非公開發(fā)行股票的發(fā)行條件進(jìn)行對比討論。

二、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券

就上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債而言，科創(chuàng)板再融資規(guī)則征求意見稿僅概括性地規(guī)定了上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的辦法由中國證監(jiān)會另行規(guī)定，但截至本文發(fā)布之日，該等規(guī)定尚未出臺。因此本文以下僅就創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿及創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)則有關(guān)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件進(jìn)行對比討論。

1、公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債

2、非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債

就非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債而言，創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)則并未對此予以明確規(guī)定，而實(shí)踐中非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債亦尚未成為一項(xiàng)獨(dú)立的再融資工具。本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿為非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債作為獨(dú)立的再融資工具創(chuàng)設(shè)了制度空間（具體請見參見本文第五部分“非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債有望成為新的再融資工具”），其從具體的規(guī)則層面明確規(guī)定了非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件，具體如下：

從上述證券發(fā)行條件的比較可以看出，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿，相較于創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)則進(jìn)行了較大的精簡和優(yōu)化，主要取消了上市公司最近兩年連續(xù)現(xiàn)金分紅的要求，簡化上市公司及其董監(jiān)高、實(shí)際控制人和控股股東違法違規(guī)的禁止性事項(xiàng)，進(jìn)一步明確了擅自改變前次募集資金用途未糾正或未經(jīng)股東大會認(rèn)可將構(gòu)成上市公司發(fā)行證券的障礙。同時，在非公開發(fā)行股票的情況下，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的征求意見稿較大幅度地刪減了原有的正面清單相關(guān)事項(xiàng)，改為主要以負(fù)面清單（即禁止性事項(xiàng)）的形式來規(guī)定相關(guān)發(fā)行條件，筆者理解該點(diǎn)變化主要是由于非公開發(fā)行股票主要針對具有較高風(fēng)險識別和承受能力的合格投資者，因此從保護(hù)上市公司利益、投資者合法權(quán)益和社會公共利益角度，并結(jié)合支持優(yōu)質(zhì)創(chuàng)業(yè)板上市公司便捷融資的精神，以較低標(biāo)準(zhǔn)的負(fù)面清單形式來設(shè)置基本發(fā)行條件，可以更好地實(shí)現(xiàn)前述目的。

此外，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿雖在形式上與科創(chuàng)板再融資規(guī)則征求意見稿大體相符，但一方面也根據(jù)創(chuàng)業(yè)板本身的定位保留了自身原有的特色化發(fā)行條件，如保留了上市公司公開發(fā)行證券應(yīng)滿足最近兩年盈利的條件以及最近一期末未持有金額較大的財(cái)務(wù)性投資（金融類企業(yè)除外）的條件等。

二、發(fā)行程序

本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革后，上市公司證券發(fā)行不再由中國證監(jiān)會進(jìn)行審核，轉(zhuǎn)為由交易所審核、中國證監(jiān)會注冊，而上市公司申請發(fā)行證券的具體程序又可分為普通程序與簡易程序，若上市公司年度股東大會已根據(jù)公司章程的規(guī)定，授權(quán)董事會決定非公開發(fā)行融資總額人民幣不超過三億元且不超過最近一年末凈資產(chǎn)百分之二十的股票，則該等情形下，上市公司申請非公開發(fā)行股票，可適用簡易程序。除前述情形外，上市公司申請發(fā)行證券均應(yīng)適用普通程序。具體如下：

1、普通程序

2、簡易程序

三、發(fā)行承銷制度

在充分借鑒2020年2月14日新修訂的一系列再融資新規(guī)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，并參照科創(chuàng)板再融資規(guī)則征求意見稿的內(nèi)容，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革亦對上市公司發(fā)行證券的發(fā)行承銷制度進(jìn)行了修訂，主要包括：

• 明確存托憑證納入上市公司可發(fā)行的證券品種；

• 提高了配股限額；

• 在過往監(jiān)管基礎(chǔ)上，對非公開發(fā)行股票的定價基準(zhǔn)日、董事會提前確定全部發(fā)行對象、鎖定期等事項(xiàng)進(jìn)行明確規(guī)定；

• 按照是否公開發(fā)行，區(qū)分規(guī)定可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換期間及轉(zhuǎn)換底價；

• 規(guī)定上市公司董事會決議提前確定全部發(fā)行對象的，可以自行銷售；

• 明確紅籌上市企業(yè)發(fā)行證券的法律適用問題。

改革后的創(chuàng)業(yè)板再融資規(guī)則總體上承繼了此前再融資新規(guī)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，并在部分方面對上市公司實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步的松綁，具體如下：

基于上述，除可轉(zhuǎn)債相關(guān)規(guī)定外，創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿在體例和形式上與科創(chuàng)板再融資規(guī)則征求意見稿相仿，但與之不同的是，創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿吸收和承繼了2020年2月14日新修訂的再融資新規(guī)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，并保留了符合自身板塊定位和特色的部分規(guī)定，比如維持了現(xiàn)行的公開發(fā)行股票底價規(guī)定等。

四、過渡期安排

依照中國證監(jiān)會于2020年4月27日發(fā)布的《關(guān)于創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制實(shí)施前后相關(guān)行政許可事項(xiàng)過渡期安排的通知》：

• 自2020年4月27日起，中國證監(jiān)會繼續(xù)接收創(chuàng)業(yè)板上市公司再融資申請，且在創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制實(shí)施前，將正常推進(jìn)相關(guān)許可工作；

• 自創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制實(shí)施之日起，中國證監(jiān)會終止尚未經(jīng)發(fā)審委審核通過的創(chuàng)業(yè)板在審企業(yè)再融資的審核，并將相關(guān)在審企業(yè)的審核順序和審核資料轉(zhuǎn)深交所；

• 自創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制實(shí)施之日起，中國證監(jiān)會對于已接收尚未完成受理的創(chuàng)業(yè)板上市公司再融資申請不再受理；

• 創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制實(shí)施之日起10個工作日內(nèi)，深交所僅受理中國證監(jiān)會創(chuàng)業(yè)板在審企業(yè)的再融資申請；

• 創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制實(shí)施之日起10個工作日后，深交所開始受理其他企業(yè)的再融資申請。

五、非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債有望成為新的再融資工具

2020年2月14日新修訂的再融資新規(guī)在《證券發(fā)行與承銷管理辦法》規(guī)定的基礎(chǔ)上再次明文強(qiáng)調(diào)了上市公司非公開發(fā)行股票不得設(shè)置“兜底”安排。公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債因其具備“向上彈性+保底收益”的屬性，能夠符合市場上中低風(fēng)險偏好的投資者的需求，成為近兩年市場上發(fā)行的主要再融資產(chǎn)品之一。但是，由于公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債系面向不特定對象公開發(fā)行，因而監(jiān)管部門對其設(shè)置了較高標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)行條件，且公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債也不利于上市公司引入特定投資者。

另一方面，在本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革的再融資規(guī)則征求意見稿發(fā)布之前，盡管非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債已被成功運(yùn)用于上市公司重大資產(chǎn)重組領(lǐng)域，成為上市公司購買資產(chǎn)的支付工具及配套融資工具，但其尚未成為一項(xiàng)獨(dú)立的再融資工具。本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿從具體的規(guī)則層面規(guī)定了非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件、利率和發(fā)行對象的確定方式、轉(zhuǎn)股價格、轉(zhuǎn)股期限、轉(zhuǎn)讓限制等內(nèi)容，為非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債作為再融資工具創(chuàng)設(shè)了制度空間。

值得注意的是，相較于公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革發(fā)布的再融資規(guī)則征求意見稿對于非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債設(shè)置了更多的限制，例如規(guī)定了非公開發(fā)行的可轉(zhuǎn)債不得采用公開的集中交易方式轉(zhuǎn)讓，非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價格不得向下修正，且相較于公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債以及作為上市公司購買資產(chǎn)支付工具的非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債6個月的轉(zhuǎn)股期限，作為再融資工具的非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股期限更長，為18個月。

六、結(jié)語

總體而言，本次創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制改革在上市公司再融資規(guī)則方面進(jìn)一步精簡了發(fā)行條件并規(guī)范了再融資的其他有關(guān)限制，有利于規(guī)范上市公司再融資行為，進(jìn)一步落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊制，且提高了創(chuàng)業(yè)板上市公司的融資效率。對于創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，該等改革后的再融資規(guī)則勢必將成為其提高自身活力、帶動市場積極性的良劑。