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2023年2月20日，為促進(jìn)資本市場(chǎng)支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“證監(jiān)會(huì)”）發(fā)布了《啟動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)，支持不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展》的公告，正式開啟了不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)工作（以下簡(jiǎn)稱“不動(dòng)產(chǎn)基金試點(diǎn)工作”），明確按照試點(diǎn)先行、穩(wěn)妥推進(jìn)的原則，允許符合一定條件的私募股權(quán)投資基金管理人（以下簡(jiǎn)稱“管理人”）按照試點(diǎn)要求募集設(shè)立不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金（以下簡(jiǎn)稱“不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金”），進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)投資試點(diǎn)。
同日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“基金業(yè)協(xié)會(huì)”）發(fā)布了《不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)備案指引（試行）》（以下簡(jiǎn)稱“《指引》”）以及《<不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)備案指引（試行）>起草說(shuō)明》（以下簡(jiǎn)稱“《起草說(shuō)明》”），以工作指引的形式細(xì)化了不動(dòng)產(chǎn)基金試點(diǎn)工作的具體要求，包括不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金及管理人的資格條件、申請(qǐng)要求及流程、投資范圍及投資限制等。
至此，萬(wàn)眾矚目的不動(dòng)產(chǎn)基金試點(diǎn)工作正式拉開帷幕。本文將為讀者詳細(xì)梳理不動(dòng)產(chǎn)基金試點(diǎn)工作的重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容以及與其他私募股權(quán)投資基金（非試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金）的區(qū)別。
一、《指引》出臺(tái)背景
由于不動(dòng)產(chǎn)基金的投資范圍、投資方式、資產(chǎn)收益特征等與傳統(tǒng)私募股權(quán)投資基金存在較大差異，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)基金業(yè)協(xié)會(huì)在私募股權(quán)投資基金框架下，新設(shè)“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”類別，并采取差異化的監(jiān)管政策。
二、 管理人資質(zhì)要求及申請(qǐng)流程
根據(jù)《指引》第四條規(guī)定，申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)的管理人應(yīng)滿足以下條件：
注：如擬申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)管理人，則應(yīng)確保主要出資人及實(shí)控人在2年內(nèi)不發(fā)生變化。
● 非涉房企業(yè)：管理人的主要出資人及實(shí)際控制人不得為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)及其關(guān)聯(lián)方，因私募基金投資需要向房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目企業(yè)派駐管理人員的情形除外。
注：此次試點(diǎn)不包括房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)設(shè)立的管理人。
● 實(shí)繳注冊(cè)資本要求：管理人的實(shí)繳資本應(yīng)不低于2000萬(wàn)元人民幣。
● 退出項(xiàng)目數(shù)量要求：具有3個(gè)以上的不動(dòng)產(chǎn)私募投資項(xiàng)目成功退出經(jīng)驗(yàn)。
注：待進(jìn)一步明確為管理人本身的退出項(xiàng)目，還是可以包括管理人的高管人員的相關(guān)退出項(xiàng)目。
● 專業(yè)人員要求：具有不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員，投資部門擁有不少于8名具有3年以上不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員，其中具有5年以上經(jīng)驗(yàn)的不少于3名。
提示注意：對(duì)于上述管理規(guī)模要求的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，基金業(yè)協(xié)會(huì)在《起草說(shuō)明》中進(jìn)一步明確下述認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)：
● 管理規(guī)模計(jì)算口徑：計(jì)算規(guī)模應(yīng)為不動(dòng)產(chǎn)投資本金，即基金實(shí)繳且投向項(xiàng)目的股權(quán)本金金額(不包括增值部分)，外部貸款杠桿部分規(guī)模以及投向不動(dòng)產(chǎn)行業(yè)FOF基金規(guī)模不予認(rèn)定。
（二）管理人申請(qǐng)材料及程序
符合試點(diǎn)要求的管理人，在開展不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金募集、管理等業(yè)務(wù)活動(dòng)前，可于2023年3月1日后通過(guò)基金業(yè)協(xié)會(huì)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合報(bào)送平臺(tái)（以下簡(jiǎn)稱“AMBERS系統(tǒng)”）首頁(yè)的政策申請(qǐng)模塊提交申請(qǐng)材料。（注：對(duì)于不具備基金初步募集和展業(yè)計(jì)劃的管理人，基金業(yè)協(xié)會(huì)暫不受理其申請(qǐng)材料）。具體申請(qǐng)材料如下：
(6) 合法合規(guī)及誠(chéng)信情況；
(7) 證監(jiān)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)要求的其他信息和材料。
提示注意：基金業(yè)協(xié)會(huì)將根據(jù)《指引》第四條有關(guān)管理人的具體要求，對(duì)申請(qǐng)材料進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，并向申請(qǐng)管理人發(fā)送/核發(fā)“準(zhǔn)予開展不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金業(yè)務(wù)”的相關(guān)文件或說(shuō)明。但基金業(yè)協(xié)會(huì)目前尚未明確提交上述申請(qǐng)材料后，基金業(yè)協(xié)會(huì)的審核、反饋的流程和細(xì)則。
三、 不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的資質(zhì)要求及備案流程
（一）不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的資質(zhì)要求
● 基金首輪實(shí)繳規(guī)模要求：不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金首輪實(shí)繳募集資金規(guī)模不得低于3000萬(wàn)元人民幣。
注：試點(diǎn)管理人及其從業(yè)人員投資于所管理的不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的，可不受前述1000萬(wàn)元首輪實(shí)繳出資金額以及20%的自然人出資比例限制。
注：盡管在不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的直接投資層面體現(xiàn)為單一機(jī)構(gòu)投資者，但穿透后的間接投資者亦應(yīng)受前述1000萬(wàn)元首輪實(shí)繳出資金額以及20%的自然人出資比例限制。
● 托管要求：應(yīng)當(dāng)由依法取得基金托管資格的機(jī)構(gòu)托管。
● 基金合同要求：不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金合同應(yīng)當(dāng)明確約定以下內(nèi)容：
（1） 投資范圍、投資方式、退出方式等；
（2） 基金投資決策機(jī)制安排；
（3） 基金擴(kuò)募、分級(jí)安排、抵質(zhì)押等擔(dān)保安排（如有）；
（4） 被投企業(yè)向基金分紅事項(xiàng)（如有）；
（6） 證監(jiān)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)要求的其他內(nèi)容。
● 風(fēng)險(xiǎn)揭示要求：管理人應(yīng)當(dāng)在募集推介材料以及風(fēng)險(xiǎn)揭示書的“特殊風(fēng)險(xiǎn)揭示”部分向投資者揭示不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的特殊風(fēng)險(xiǎn)。
注：若涉及關(guān)聯(lián)交易、單一投資標(biāo)的、分級(jí)安排、抵質(zhì)押、股東借款、貸款、通過(guò)特殊目的載體投向標(biāo)的、契約型私募基金管理人股權(quán)代持等其他特殊風(fēng)險(xiǎn)或業(yè)務(wù)安排，應(yīng)當(dāng)一并披露。
● 信息披露要求：管理人應(yīng)當(dāng)按季度制作不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金財(cái)產(chǎn)管理報(bào)告并向投資者披露。
（二）不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的備案材料及程序
基金業(yè)協(xié)會(huì)在私募股權(quán)投資基金類型項(xiàng)下增設(shè)“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”產(chǎn)品類型。參與試點(diǎn)的管理人屆時(shí)應(yīng)當(dāng)將產(chǎn)品類型選擇為“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”。且管理人應(yīng)當(dāng)在不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金募集完畢后20個(gè)工作日內(nèi)向基金業(yè)協(xié)會(huì)報(bào)送以下基本信息和材料，辦理備案手續(xù)：
(1) 私募基金合同；
(2) 基金托管協(xié)議；
(3) 基金招募說(shuō)明書；
(4) 風(fēng)險(xiǎn)揭示書以及投資者適當(dāng)性相關(guān)文件；
(5) 募集資金實(shí)繳證明文件；
(6) 底層投資協(xié)議、投資框架協(xié)議或具體投資方案（如適用）；
(7) 項(xiàng)目公司已經(jīng)取得的國(guó)有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程規(guī)劃許可證、建筑工程施工許可證、預(yù)售許可證，以及證明項(xiàng)目主體建設(shè)工程進(jìn)展的證明文件材料（如適用）；
四、不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金與其他私募股權(quán)投資基金的差異化監(jiān)管
根據(jù)《指引》第五條、第二十條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金為基金業(yè)協(xié)會(huì)在現(xiàn)有私募股權(quán)投資基金類型項(xiàng)下，增設(shè)的一類私募基金產(chǎn)品類型，在投資范圍、對(duì)外借款或擔(dān)保、杠桿比例、后續(xù)募集等方面與其他私募股權(quán)投資基金進(jìn)行差異化監(jiān)管，就《指引》中未予以特殊規(guī)定的，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金仍應(yīng)遵循私募股權(quán)投資基金的監(jiān)管要求。
（一） 投資范圍
1. 不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金
《指引》第三條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的投資范圍包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市場(chǎng)化租賃住房）、商業(yè)經(jīng)營(yíng)用房、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目等。
根據(jù)現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)定，私募股權(quán)投資基金（非不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金）如擬投資房地產(chǎn)項(xiàng)目的，應(yīng)當(dāng)遵循《第4號(hào)備案管理規(guī)范》的規(guī)定，不得投資于房地產(chǎn)價(jià)格上漲過(guò)快熱點(diǎn)城市普通住宅地產(chǎn)項(xiàng)目（未限制投向保障性住宅地產(chǎn)項(xiàng)目）。本次《指引》的亮點(diǎn)之一，即為放開不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金投向存量商品住宅、和市場(chǎng)化租賃住房，不再受《第4號(hào)備案管理規(guī)范》的限制，促進(jìn)不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)盤活存量。但另一方面，《指引》針對(duì)特定居住用房均提出了開發(fā)或建設(shè)進(jìn)度要求，例如針對(duì)存量商品住宅，要求為已取得“五證”且已經(jīng)實(shí)現(xiàn)銷售或者主體建設(shè)工程已開工的項(xiàng)目。
2. 其他私募股權(quán)投資基金
《指引》第二十條規(guī)定，不參與試點(diǎn)的管理人，不適用《指引》，可按照基金業(yè)協(xié)會(huì)現(xiàn)行自律規(guī)則，開展保障性住房、商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等股權(quán)投資業(yè)務(wù)。
根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)私募基金咨詢自助查詢系統(tǒng)關(guān)于“私募股權(quán)基金是否可以投資房地產(chǎn)項(xiàng)目？”的答復(fù)，“私募股權(quán)基金可以投資商業(yè)地產(chǎn)和工業(yè)地產(chǎn)”，且《第4號(hào)備案管理規(guī)范》并未限制私募基金投向保障性住房項(xiàng)目。此外，根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)此前發(fā)布的《有關(guān)私募投資基金“基金類型”和“產(chǎn)品類型”的說(shuō)明》，私募股權(quán)投資基金類型項(xiàng)下包括“房地產(chǎn)基金”、“基礎(chǔ)設(shè)施基金”兩類產(chǎn)品類型，房地產(chǎn)基金是指從事一級(jí)房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)的私募基金，基礎(chǔ)設(shè)施基金是指投資于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的私募基金。
因此，未能申請(qǐng)備案為“不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金”的基金，仍可按照現(xiàn)行監(jiān)管要求備案為私募股權(quán)投資基金，開展保障性住房、商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等股權(quán)投資業(yè)務(wù)，但無(wú)法適用《指引》項(xiàng)下對(duì)不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金的差異化監(jiān)管政策。
（二） 對(duì)外借款或擔(dān)保
1. 不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金
根據(jù)《指引》第八條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金為被投企業(yè)提供借款或者擔(dān)保的，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：
全部為機(jī)構(gòu)投資者的，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)，或者持有被投企業(yè)51%以上股權(quán)且被投企業(yè)提供擔(dān)保，可實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)控制，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金向被投企業(yè)的股權(quán)出資金額比例可由基金合同約定。
與《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱“《若干規(guī)定》”）對(duì)私募股權(quán)投資基金的監(jiān)管規(guī)定相比，《指引》對(duì)不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金在借款或擔(dān)保期限、債性投資的比例上均進(jìn)行了政策松綁，期限不晚于基金清算完成日即可，而債性投資比例可以高達(dá)基金對(duì)被投企業(yè)總出資金額的2/3甚至不做強(qiáng)制要求，給予了不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金投資更高的靈活性。
2. 其他私募股權(quán)投資基金
受限于《若干規(guī)定》，私募股權(quán)投資基金以股權(quán)投資為目的為被投企業(yè)提供借款或擔(dān)保的，應(yīng)當(dāng)遵循如下要求：
● 債性投資的比例：借款或者擔(dān)保余額不得超過(guò)該私募基金實(shí)繳金額的20%。
（三） 杠桿比例
1. 負(fù)債比例
（1） 不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金
《指引》第八條規(guī)定，根據(jù)基金合同約定或者履行基金合同約定的決策程序后，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金可以基于商業(yè)合理性，將基金財(cái)產(chǎn)對(duì)外提供抵質(zhì)押，通過(guò)申請(qǐng)經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸款、并購(gòu)貸款等方式，擴(kuò)充投資資金來(lái)源。《指引》第十三條同時(shí)規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金總資產(chǎn)不得超過(guò)凈資產(chǎn)的200%。因此，理解不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金申請(qǐng)貸款擴(kuò)充投資資金來(lái)源的，亦不應(yīng)導(dǎo)致其總資產(chǎn)超過(guò)凈資產(chǎn)的200%。但是，是否視不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金是否存在分級(jí)安排從而適用不同的負(fù)債比例上限，《指引》沒有作出明確規(guī)定。
（2） 其他私募股權(quán)投資基金
目前現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)則對(duì)于私募股權(quán)投資基金對(duì)外舉債沒有禁止性規(guī)定。根據(jù)《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱“《資管新規(guī)》”）相關(guān)規(guī)定，資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)設(shè)定負(fù)債比例（總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)）上限，每只私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過(guò)該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的200%，分級(jí)私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過(guò)該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%。
2. 分級(jí)比例
（1） 不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金
《指引》第十三條規(guī)定，管理人可以結(jié)合實(shí)際業(yè)務(wù)情況，對(duì)不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金設(shè)置合理杠桿比例，但不得利用分級(jí)安排變相保本保收益。不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金是否可以突破《資管新規(guī)》對(duì)權(quán)益類產(chǎn)品分級(jí)比例不得超過(guò)1：1的分級(jí)比例限制，《指引》未作出明確規(guī)定。
（2） 其他私募股權(quán)投資基金
根據(jù)《資管新規(guī)》相關(guān)規(guī)定，分級(jí)私募產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)根據(jù)所投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度設(shè)定分級(jí)比例（優(yōu)先級(jí)份額/劣后級(jí)份額，中間級(jí)份額計(jì)入優(yōu)先級(jí)份額）。固定收益類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)3：1，權(quán)益類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)1：1，商品及金融衍生品類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)2：1。分級(jí)資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得直接或者間接對(duì)優(yōu)先級(jí)份額認(rèn)購(gòu)者提供保本保收益安排。
（四） 后續(xù)募集
1. 不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金
《指引》第十一條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金在備案完成后開放認(rèn)購(gòu)、申購(gòu)（認(rèn)繳）的，應(yīng)當(dāng)符合下列要求：
● 證監(jiān)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)規(guī)定的其他要求。
《指引》放寬了不動(dòng)產(chǎn)試點(diǎn)基金進(jìn)行后續(xù)募集的條件，不再設(shè)置基金組織形式、組合投資、擴(kuò)募規(guī)模不超過(guò)初始規(guī)模3倍等要求。
2. 其他私募股權(quán)投資基金
根據(jù)《私募投資基金備案須知》，已備案通過(guò)的私募股權(quán)投資基金如果新增認(rèn)繳出資額，需要同時(shí)滿足以下條件，但增加的認(rèn)繳出資額不得超過(guò)備案時(shí)認(rèn)繳出資額的3倍：
● 經(jīng)全體投資者一致同意或經(jīng)全體投資者認(rèn)可的決策機(jī)制決策通過(guò)。
展望
每個(gè)行業(yè)都在擁抱充滿希望的2023年。伴隨著不動(dòng)產(chǎn)基金試點(diǎn)工作的啟動(dòng)，房地產(chǎn)基金行業(yè)邁出了新步伐，迎來(lái)了6年以來(lái)首次政策全面松綁。雖然不動(dòng)產(chǎn)基金試點(diǎn)門檻很高，試點(diǎn)政策及規(guī)則有待進(jìn)一步完善，我們堅(jiān)信，試點(diǎn)工作已點(diǎn)燃了希望，明天的不動(dòng)產(chǎn)基金行業(yè)將更加美好。
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