2023-03-28
香港上市規則第18C章特專科技公司上市制度分析
作者：
香港資本市場組
香港聯交所繼2022年10月發布特專科技公司上市制度咨詢文件后，于2023年3月24日發布咨詢意見總結，其中所附定稿新規將于2023年3月31日正式生效。繼2018年上市規則18A章為創新生物科技公司上市開辟新路之后，新的上市規則18C章又將在2023年為“特專科技公司”的上市打開大門。
較之早先的咨詢文件，定稿后的上市新規吸納市場反饋，在以下各方面降低了特專科技公司謀求香港上市的難度：
特專科技領域清單擴充，且對清單外特專科技公司判定做出了更具體的規定；
上市時點需要達到的最低市值降低；
業績期研發開支最低占比降低且計算更為靈活；
領航資深獨立投資者在上市前的最低持股要求降低；及
對招股過程中的獨立投資者類型加以擴充。
以下是對此次定稿新規的總結及解讀。
新規顯示聯交所對于18C章上市申請人“科技成色”的重視，主要體現在以下幾方面：
立足于研發的“特專科技公司”定義。18C章上市申請人首當其沖的任務是證明自身符合“特專科技公司”的定義。對于該定義、可接納領域清單以及認定原則，下文將會詳細解讀。
業績期內研發開支占比門檻。雖經咨詢而降低了個別比例并增加了靈活性，但上述改動幅度不大，尤其是對未商業化公司仍然維持了較高門檻。對于相關比例的計算口徑，新規內容十分詳細，且咨詢意見總結中專門包括了兩個示例以說明具體計算方法。
招股書研發披露指引。指引信中對于招股書研發、知識產權及產品相關披露的建議，其詳細程度顯著超出過往上市規則在此方面的規定，亦顯著超出適用于創新生物科技公司的18A章節。特別值得注意的是在財務披露方面建議不僅按類別劃分，并且按對應產品披露研發開支明細，其可操作性值得進一步觀察。
主要研發人員的禁售期。18C申請人值得留意，根據新規需要對于內部負責技術營運及/或產品研發的主要人員加以清晰界定，在招股書中專門披露此等人士專業經驗，且對此等人士在上市前所持股份，適用與控股股東、創始人、執行董事及高管一樣的上市后禁售期（對于已商業化/未商業化公司而言，所對應的禁售期分別是上市后12個月/24個月）。
新規項下的上市申請人，首當其沖即須證明其符合“特專科技公司”的定義，即“主要從事特專科技行業可接納領域內產品的研發及商業化/銷售”。對此可以分解為三個要素逐一解讀：
“特專科技行業可接納領域內產品” - 聯交所在隨上市規則修改同步發布的指引信中列出清單，經此次增補后包括新信息技術、先進軟硬件、先進材料、新能源環保及新食品農業技術五大方向的20個領域。這些領域兼及技術手段（例如人工智能、先進材料）及技術運用場景（例如自動駕駛汽車、航天科技）維度，其間或有關連及重疊。技術手段維度的存在，進而暗示著技術運用場景維度上可能出現突破。舉例而言，采用虛擬實境技術增強游戲體驗的游戲公司，或采用人工智能根據學生課堂表情體態判斷教學效果的教育公司，是否可以列入特專科技公司之列？兩例當中，所用技術（虛擬實境、人工智能）均在可接納領域以內，但最終產品（游戲及教育服務）則落于可接納領域之外。這種對于邊界的試探引人追問，對“產品”是作最終銷售產品的狹義解讀，抑或亦可包含最終產品中的個別元素？歸根到底，交易所希望看到研發投入—技術成果—產品生產—財務表現這一鏈條上每對相鄰環節之間的強連接，但強弱之間的交界落于何處，且是否更納入其他政策性考量？
新規明確說明，指引信中清單所列的可接納領域并非窮盡，名單外行業的申請人須向聯交所提交預先查詢。原則而言，具備以下特點的申請人有可能被視為屬于可接納領域：高增長潛力、成功營運是靠在核心業務中采用新科技而有別于傳統市場參與者，且研發為其貢獻一大部分預期價值，亦是其主要活動及占去大部分開支。隨著18C上市通道開閘，監管者的智慧將在市場浪潮沖擊下經歷更多考驗。
“研發及商業化/銷售”- 其中“及”字意味著兩者都要有：一方面必須自行從事研發；另一方面必須對研發成果進行商業化或者進行銷售。新規并不要求自有專利數量，亦許可重要知識產權牽涉外購許可技術的情況，但要求申請人自身須達到研發投入占比門檻，且詳細披露研發實力。
“主要從事”– 對于同時運營傳統業務的申請人，聯交所在厘定申請人是否屬于“主要從事”特專科技業務時將非窮盡的考慮以下因素：業績期內對于該業務的資源投入、該業務對估值的支撐、上市所得款項是否主要用于該業務、該業務對于收益總額的占比，以及保留其他業務的原因。這里我們看到，新規對于研發的重視，以及交易所對于從研發投入到財務表現的“全鏈條強連接”預期是一以貫之的。
下表列示聯交所指引信中的特專科技行業可接納領域清單。
下表概述根據新規謀求香港上市所須滿足的主要條件。
下表概括根據18C章首次公開招股所須遵循的規定。
下表概括根據18C章上市成功后的后續規定。
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